吴伟志:熊末牛初买成长股 分享消费牛股盛宴

时间:2012-02-24


      摘要:从大的方向看,熊市肯定已经进入末段,2007年沪指创下6124高点后进入熊市,经过了4年多的下跌,市场的估值泡沫已经得到很大程度的释放。 在熊末牛初阶段,可以大胆买入成长股,分享中国消费牛股盛宴。

  通胀已经基本上得以控制,但工资上涨和国际油价会左右通胀的演变。政策的最低点或拐点已经出现,只是放松的节奏和力度问题,无论是房地产政策还是货币政策。民间金融风险被低估,地方债务问题会长期潜伏,但最终会被解决。流动性最坏的时候已经过去,但宽松的过程可能会比较长,不会出现2009年四万亿刺激经济的情况,除非是国内经济和海外经济下滑程度比我们想象的大。

  我国进入消费加速阶段 内需增长催生消费牛股

  私募排排网:贵公司为什么会选择发消费行业基金?

    吴伟志 :我们投资的消费行业主要包括消费、医药、连锁商业、电子消费品等,是大消费的概念,是直接面向终端消费者的产品。发行消费行业基金有几个因素:

  第一,从国外的历史经验看,消费股是最容易出大牛股的行业。美国的国内消费从20世纪60年代开始进入了加速阶段,1961年至今,美国的人均消费支出年均复合增速为6.2%,对应的同期美国消费行业上市公司股价表现优异。在此期间,美国股市1957200347年间,股价表现最好的19家上市公司中有17家出自食品、医药、连锁商业等消费行业。如涨幅最大的菲利普莫里斯,涨幅高达4773倍,而道琼斯涨幅为130倍左右,这些消费长牛股远远跑赢市场。

  第二,从2001年至2011年,刚过去的十年中,国内A股市场股价累计涨幅前十名的公司有8家出自消费行业,涨幅最大的是茅台,涨幅为24.9倍,前十名涨幅都超过10倍,而十年间上证指数涨幅为33%,远远跑赢市场。

  第三,从政策导向上看,目前也是投资消费比较好的时期,“十二五”规划中明确提示几个目标,其中一个是提高居民的收入水平,每年将最低工资标准上涨15%。改革开放30年来,M2已经高达80多万亿,社会财富已经积累到一定水平。

  2010年中国人均GDP4118美元,相当于美国1965年的水平,研究表明,人均GDP达到4000美元是消费加速的分水岭,美国从1965年到2003年,年均消费增长率为16%左右,而我国这几年的年均消费增长率为15%18%,正处于黄金增长阶段。因此,我们认为中国目前已经进入消费加速阶段,优秀的消费类上市公司股价也将获得远超指数的超额收益。

  熊末牛初买成长股 眼下正是春播好时节

  私募排排网:你如何定义目前市场阶段?为什么您认为现阶段适合投资成长股?

  吴伟志我们不能说长期投资还是短期投资好,但投资一定要考虑业绩,要考虑投资机会和时机的把握。这几年,我们在大的投资策略上,我们都采取“冬藏”策略,相对保守,这是和我们对宏观环境判断相关的。

  市场就如一个大钟摆,总是从估值的低端往高端摆,过去几年,是估值向下摆的过程,而目前,我们认为估值已经进入了合理阶段,很多股票已经被低估了。

  熊市后半段牛市初段、牛市中段和牛市后段熊市初段,不同风格的基金会有不同的业绩表现。按照我们的经验,在熊市后段牛市初段期间,成长型的基金表现会更好。熊市后段和牛市初段往往是交织在一起的,这时候市场的信心比较低迷,投资者要么会离开市场,要么就不在市场上,这期间市场投资者多以长期投资为主,在估值普遍较低的情况下,我们肯定会挑选最优秀的公司,虽然它可能会比差的公司价格更高一些,但是它会慢慢独立于市场,领先市场走出来。就如贵州茅台,2003年见底,领先市场上涨。

  在牛市,部分优秀的公司先涨起来,把估值的标杆提高,其他各种公司的估值向它看齐,和熊市相反。到了牛市第二阶段,市场已经整体不跌反而上涨了,优秀公司开始出现赚钱效应,部分敏感的资金开始进入市场,就会选择估值便宜的价值型的公司。所以,到了牛市中段,有一句话叫“填平估值洼地”,这一阶段,价值型的基金表现会比较好。

  200820092010年,部分交易型的基金经理表现得很好,也是符合市场阶段的特点。在牛市末段和熊市初段,主题、题材、重组股就会涌现,交易型基金经理会表现得更好。当市场回归到低迷,没有了博弈环境的时候,交易型基金经理表现就会变差。

  私募排排网:您判断市场目前处于熊市末段牛市初段吗?

  吴伟志从大的方向看,熊市肯定已经进入末段,据我们的统计分析,指数永远是向上涨,如道琼斯从100涨到10000多,但估值永远在一个区间,道琼斯估值永远在1030倍之间波动,A股以前半流通年代,是在15---60倍之间波动,进入全流通后,估值向下,区间大概为1035倍之间。

  2007年沪指创下6124高点后进入熊市,经过了4年多的下跌,市场的估值泡沫已经得到很大程度的释放。

  截至2012114日该指标为12.51倍,已低于2008年金融风暴时的低点13.61倍,各项指标都表明A股目前已经进入低估区间,是价值型和成长型投资者开始建仓的较好时机。

  我们目前的投资策略是:可以看空市场、可以悲观、可以调仓,但在现阶段,仓位不能低于70%。我们目前的仓位是近四年来最高水平,去年年底后仓位就不低于70%,但净值损失不大,就是和我们选择成长股投资相关。

  没有系统性风险可大胆投资成长股

  私募排排网:部分投资者担心随着上市公司的业绩下滑,虽然目前已经处于低估区域,但未来估值会否更低呢?

  吴伟志低估值是机会的根源,高估值是风险的根源。好比一颗种子,如果没有种子就不能长出植物,但种子要发芽,它还需要环境的配合,如合适的土壤、温度和湿度,低估值就是一颗机会的种子,高估值是一颗风险的种子。

  当市场进入低估区后,市场的机会就会开始出现,当市场的条件合适,它就会生根发芽,带给您很好的回报。目前,机会的种子已经出现,但它要真正茁壮成长,还缺少一些客观环境。

  今年影响市场的因素很多,如通胀,去年由于通胀高企,货币政策一直在收紧,存款准备金率高达21.5%的水平,实体经济开始难以承受,如果今年的通胀没有下降到政府理想的预期,货币政策的大幅放松还需要一定的条件,还存在一定的风险。

  但目前,政策上已经开始呵护市场,种子发芽需要的条件在逐步积累。同时,历史上看,市场在低估值区间停留的时间不会太长。虽然目前12倍市盈率不排除再向下掉到10倍市盈率的可能性,但低估值区域停留时间不会长,低估值过后就一定是一个缓慢回升的过程,就如钟摆一样,到了极限后就一定往回摆。

  私募排排网:那会否出现在低估值区间徘徊比较久的可能性?

  吴伟志这种在2012年的可能性比较大。假设在低估值区间徘徊的时间比较长,它不是系统性机会,也不是系统性风险,这样的环境中最适合做成长股。假设年初和年末比,估值没有改变,成长股的特点是年初看的是2011年的业绩,年末看的是2012年的业绩,业绩如果有40%的增长,假如估值没有改变,股价就应该有相应的增长,这就是在熊市末段牛市初段投资成长股的理论基础。

  投资成长股最怕系统性风险,如果在60倍买一个成长股,跌到15倍市盈率,估值损失75%,业绩要增长3倍才能抵消,在系统性风险下,成长股不可免俗要下跌。但在系统性风险消除的时候,估值即便下跌10%,业绩却增长40%,能抵消估值的下跌。所以,在没有系统性风险的时候,可以大胆投资成长股。

  工资上涨或会推动通胀上涨

  私募排排网:您刚才说通胀还是今年一个非常大的不确定性因素,那您如何看今年通胀的变化?

  吴伟志通胀已经基本上得以控制,弗里德曼的核心理论是“通胀是货币现象”,去年货币持续收紧后,通胀的基础已经被控制住了,目前通胀变缓和。

  但通胀有一个最大的推动因素,就是工资的上涨。人力成本上升,商品价格就要上涨。同时,消费者的钱多了,购买力在提高,促使商品价格的提高。这可能是中长期的因素,而不仅仅只是今年的因素。

  另外,油价的上涨是我们国家不能控制的,这和中东、伊朗局势有关,如果没有突发性的事件发生,油价不大涨,国内的通胀就是可控的,但如果中东局势突变,油价大涨,对我国的通胀和经济就会造成非常大的影响。

  12月经济数据决定政策走向

  私募排排网:我国经济下滑的迹象比较明显,您如何看我国经济未来趋势?

  吴伟志首先,我们主要投资的消费股,受经济下滑的影响比较小。

  第二,我国GDP的第一构成是房地产,去年是5.9万亿,第二是汽车,目前看地产的量下来的了,GDP肯定就下来了。假设目前房地产的政策没有改变,房地产的销售量没有大的改变,今年GDP的增长目标是不可能完成的。要实现GDP目标的实现,房地产要有正贡献,而不能是负贡献,包括汽车。

  1月份的发电量大幅下降,但有春节因素,所以政府会将1-2月份的数据和去年的比较,决定货币政策的变动。政府的决策基本上都符合理性预期,它的目标是要在控制通胀和保增长间保持平衡,如果12月份的经济数据低于政府的预期,政策就要开始加大微调的力度,转而保经济增长。

  房地产调控政策拐点已经出现

  私募排排网:芜湖政策出台三天被叫停,您如何看房地产调控未来演变?

  吴伟志芜湖政策是一块试金石,但它刺激投资购房的意图过于明显,可能超过了中央默认的底线,才会三天就被叫停。

  目前房地产政策路线比较清晰,信贷政策上开始松动,如首套房的利率优惠、增加供应量。政府手上有足够的资源对房地产进行调控,它需要考虑的是如何让房地产软着陆,既不能一放松房价就飙升,又要让量维持一定的水平保持GDP的增长,还要让地方财政通过出售土地获得财政收入。

  总的来看,今年,政策的最低点或拐点已经出现,只是放松的节奏和力度问题,无论是房地产政策还是货币政策。

  私募排排网:房地产调控既是价格问题,也是结构问题,在抑制高价房的同时,大力发展低价房,也可以维持投资需求,未来会否朝这个方向发展?

  吴伟志这次房地产调控是一套组合拳,在调控商品房的同时大力建保障房。在经济增长这个大盘子里,保障房是一个新的增量,它对上游的钢铁、水泥、建材、劳动就业等是一个补充,还是取得比较成功的效果,如果没有保障房的推出,经济下滑会更加严重。

  商品房调控会否放松,需要看多个因素,如政府总的GDP,虽然它的关注度有所下降,但毕竟它还是最重要的考核指标之一。对地方政府而言,对地产的依赖非常大,最近中央领导将保增长提高到比较重要的位置,而地产是GDP的重要构成部分,出现负增长对GDP的影响太大。所以,政策会观察具体的经济走势而定。

  民间金融风险被低估 地方债务问题会长期潜伏

  私募排排网:今年房地产信托将迎来偿还高峰期,您认为会存在风险吗?

  吴伟志房地产信托会存在风险,其实,中国目前最大的风险堆积在金融体系,房地产信托是其中一个问题。目前的现状是,通过发新信托来还旧信托很难,它需要先还旧信托才能发行新信托。

  最近媒体报道银监会可能会让地方融资平台贷款展期,这个态度和刘明康时期有了很大的转变,尚福林上台后将风险缓释摆在一个很重要位置。最近有几个政策,第一个是超额拨备部分可以纳入次级资本,这是风险缓释的一个步骤。第二是允许地方政府发债,第三是允许融资平台展期,这些都是缓释风险的措施。

  民间金融已经到了资金链断裂的时候,过去民间资金拆借比较红火的福建、浙江等地,信用已经破产,而这些问题还在发酵过程中。民间借贷的风险被低估了,温州问题被暴露出来后,它们实际上是吞噬了社会的财富,最终还会有一部分会影响到银行的坏账率上。

  因此,民间借贷问题无论对实体经济还是金融,都会产生一定的影响。

  私募排排网:银监会考虑允许地方融资平台贷款有条件展期,而未来三年,将有35%的地方债进入偿还高峰,您怎么看地方债的影响?

  吴伟志地方债务有点像美国的次贷风险,它们的共性在于把钱借给了未来没有还款能力的人,美国将钱借给没有还款能力的人去买房,而中国将钱借给地方政府去兴建许多项目,虽然很多项目对国家建设是很有价值的,但它并不产生效益,或者产生的效益并不足以偿还借贷成本,所以最终是还不起钱的。

  我们是中央集权国家,像美国州政府破产的现象不会出现,很可能的情况是风险长期潜伏,而不会爆发,因为金融风险爆发的最关键点是信用破产。

  在之前银行改制剥离坏账之前,银行贷款的坏账率高达30%--40%,一开始就是因为大项目国家拨款,后来改成银行贷款,银行贷款去给地方国企或央企去投资,形成了大量坏账。银行没有破产的原因在于在中国,借钱人是政府,最终通过剥离坏账,成立资产公司清理,中央财政注资银行来解决问题,而这些单最终由全社会持有人民币的人群来买单,手段就是印钞,结果就是通胀。

  未来,地方债务会长期存在,累积到一定程度后,再来一次剥离,最后由全社会买单,不会以银行破产金融风暴的形式来完成。

  总的来说,地方债务存在风险,而且会长期潜伏,但最终会得到解决。

  私募排排网:银行要补充资本充足率就需要再融资,有统计称目前银行的资金缺口高达5000亿元,如果银行要通过再融资来弥补这个缺口,对目前的市场而言,会造成非常大的负面影响?

  吴伟志对市场肯定会造成非常大的压力,所以银行的再融资方式进行了调整,汇金下降旗下大型银行的分红率就是其中一种方法,在目前环境下,通过市场再融资肯定比降低分红率困难。另外,银监会规定拨备要按照贷款总额的2.5%进行拨备,这个影响也非常大。

  流动性最坏的时候已经过去

  私募排排网:您对2012年市场整体资金面如何看?

  吴伟志流动性最坏的时候已经过去,但宽松的过程可能会比较长,不会出现2009年四万亿刺激经济的情况,除非是国内经济和海外经济下滑程度比我们想象的大。

  目前,美国在拼命放钱,利率非常低;欧洲央行也在放钱,给商业银行低息贷款,所以欧美的股市都不差。只有中国在收紧货币,这也是比较正确的做法,如果中国也放松货币,全球的货币就更加泛滥了。

  美国目前是宽货币宽财政,欧洲是宽货币紧财政,假设全球的通胀起来了,美国的货币政策会开始收紧,当全球收紧货币政策的时候,中国反而可以适当放松些。

  目前中国降息不会那么快到来,因为上一轮加息加得不够,实际上我们有两个利率,一个是官方利率,一个是民间利率,官方利率低,但民间利率很高,有些信托的收益高达20%以上。中国股市去年熊了一年,原因之一就是货币紧,但民间利率高,股市的估值因此会受到压制。

  5A模型寻找成长股

  私募排排网:贵公司墙上挂着许多巴菲特的经典语录,您是如何理解巴菲特的价值投资?

  吴伟志巴菲特的价值投资更侧重于价值,这和他的资金体量有关。巴菲特自己说对其影响最大的投资前辈是格雷厄姆和费舍尔,巴菲特前期购买的公司都是属于“烟蒂式”的投资,对成长性不是很关注,更关注价值的安全性。到后来,投资标的更侧重于成长性。

  私募排排网:在投资中,贵公司更侧重于什么?

  吴伟志:在投资中,我们更侧重成长,聚焦成长股。我们选择长期投资的标的,非常关注它们行业的成长空间,竞争优势的壁垒,业绩的成长确定性。

  私募排排网:如何找到成长确定的成长股?

  吴伟志我们公司有自己的“5A模型”,第一是商业模式要好,在上下游有定价权,在消费行业中的优秀企业往往具备这样的特征。第二是行业空间要大,要远离天花板。第三是行业壁垒要高。第四是在同行业中要竞争优势。第五是业绩的确定性,未来三五年的业绩要确定。

  同时具备这五个条件的公司并不多,但对我们的团队而言,发现好公司相对容易,难就难在价格,好公司给的价格相对较高。巴菲特说“安全边际是没有例外的”,无论多优秀的公司都不能以脱离安全边际的高价去购买。

  独立思考判断最重要 “知行合一”最难

  私募排排网:您觉得作为一个成功的基金经理最重要的是什么?

  吴伟志首先是要热爱这个行业,我从事这行已经19年,很幸运的进入这个行业,因为我很喜欢这个行业,当时大学毕业的时候选的论文题目就是关于技术分析的。

  其次,要成为一个成功的基金经理,一定要具备独立的思考判断能力,这是最重要的,如果不具备这一点,他是不适合进入这个行业的,因为这个行业里的声音太多,我们每天都能听到无数的声音,有来自报纸电视等不同媒体的,有来自身边朋友同事的,有关于国际形势的,有关于经济形势的------这些声音都会影响判断,如何从中抓去关键的有价值的东西,就需要具备独立思考判断的东西。

  另外,作为资产管理者,要做到“知行合一”是很重要也是非常难的事情。很多投资者都读过很多的书,也明白很多道理,但在投资中真正能贯彻落实的人却很少,99.9%的人都无法做到,能做到的话,也就成功了。

  我现在能达到坚决不做错误的事情,远离错误的境界,如在市场恐慌暴跌的时候,完全做到“知行合一”的人会像巴菲特拿着桶去接“金子”,如果做不到这一层,次之,要做到最起码不要卖,再次之是跟随市场一起恐慌。我现在能轻松达到第二境界,在往第三境界过渡。

  私募排排网:判断市场的高点和低点也是很难的事情,您如何看高点低点?

  吴伟志底部区间是有价值的,不要追求买在最低点!

  不要去追求指数的最高点和最低点,那个点没有意义,它只是市场整体情绪的集合反映,上一轮熊市的最低点出现在20059月,假如你抓住了这个低点,但会面临买什么的问题,那是有三类股,一类是茅台张裕等已经涨了70%以上的,一类在横盘筑底的,一类还在创新低,买什么就成为最大的难题,所以抓住指数的最低点是没有意义,只有对做指数期货的投资人才有价值。

  投资的最大敌人是追求完美

  私募排排网:您认为做投资最大的敌人是什么?

  吴伟志19年来的投资经历使我感受到,做投资最大的敌人是追求完美,曾经,我做投资相当痛苦,压力也大,但当我放弃了追求完美后,投资就变得轻松得多了。不要追求买在最低点、卖在最高点,追求涨停板的股票,想要把每一分钱都赚到,这是不可能的,也是很痛苦的事情。

  做投资应该追求的是绝对收益,赚钱才是投资的目的,如果股市今年涨20%,我能赚30%,明年股市跌20%,我只跌5%,这就应该可以接受的,而不是一定要做冠军。我们公司追求的是业绩每年都在前四分之一,如果连续八九年都保持在前四分之一的话,最终的业绩一定是在前5%10%,巴菲特历史上从来没有进入过年度前五前十,但他最终成为了股神。


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