伟志思考:为何去杠杆必须大力度降息?这首先是一个数学问题!

时间:2019-05-06

四月份的A股市场,走出了冲高回落的走势,全月上证综指下跌0.4%,但振幅达到7.71%。上旬市场在一季度的惯性下,继续上攻,中旬出现了一些滞涨的迹象。419日中共中央政治局召开会议,分析研究当前经济形势,部署当前经济工作。对于会议的公告中未提及“六个稳”,重提“坚持结构性去杠杆”,A股市场做出了负面的解读和反应,周一开盘后市场便出现较大抛压,上证综指单周下跌了5.64%,是去年十月以来单周最大跌幅。市场对“去杠杆”三个字如此敏感和恐惧,是不无道理的。2018去杠杆对资本市场冲击带来的伤口还未痊愈,投资者记忆深刻,因此19日会议公告出来后,市场气氛变得凝重了许多。

为缓解市场对货币政策转向的担忧,425日人民银行副行长刘国强在国务院政策例行吹风会上强调:“现阶段货币政策取向是稳健,操作方法是相机抉择、预调微调,操作目标是松紧适度。所以央行没有收紧货币政策的意图,也没有放松的意图”。

 

为何说“去杠杆”的当务之急是大力降低融资成本?这首先是一个数学问题!

只有降低融资成本才能稳住进而降低宏观杠杆率,这首先是一个数学问题。大家都知道,我们国家2018年末的宏观杠杆率是249.4%,分母端是GDP,分子端是非金融部门总负债。分母端GDP我国2018年大约90万亿,增速为6.6%,分子端总负债大约为225万亿,分子端的增速如何?根据清华大学经管学院中国金融研究中心高连奎的测算,2018年社会平均融资成本为7.6%,这仅是利率部分,加上手续费、评估费、招待费平均成本超过8%(据笔者草根观察的情况,只会比这个数高而不会低)。分子端的增速超过8%,分母端的增速6.6%且分母端增速未来还有下行空间。这就是为何过去几年,中国的宏观杠杆率持续快速上行的主要原因,分母端的增速大幅落后于分子端。

因此,尽快通过降息、金融供给侧结构性改革等一系列有力手段,迅速降低全社会的融资成本,使分子端的增速小于分母端的增速,这是避免宏观杠杆率继续走高,“和谐去杠杆”的当务之急。

 

关于如何应对债务危机及去杠杆,桥水基金的创始人达里奥,对人类历史上48个债务大周期进行过深入的研究,在达里奥最近出版的《债务危机》一书中,对于“痛苦去杠杆”与“和谐去杠杆”的路径及特点都进行了复盘。认为和谐去杠杆的关键就是财政紧缩、印钞止血、债务重组、财富重新分配这四项政策措施的平衡推进,从而减少难以承受的冲击,减少债务与收入的比率,并保持可持续的经济增长率和通胀率。鉴于中国大量的债务都是本币债务,系统性金融机构都是国有的,政府执行力强等一系列有利条件,如果措施得当,“和谐去杠杆”在中国是大概率能够实现的。

   

经济下行的压力仍在,股市是因变量,货币政策何尝不也是因变量。

官方的表述“一季度的数据好于预期”。准确理解这句话,并非经济数据很好,只是好于之前的预期,之前的预期过于悲观。客观现实是从4月份汽车、手机销售数据看,经济下行并没有止住!全球角度看,也有类似情况。也许4月份数据出来后,预期又要有所微调了。

股市的表现取决于自身估值及所处循环周期的位置、经济景气度及宏观政策数据综合的影响,是货币环境与投资者预期的一面镜子,属于典型的因变量。另一方面,货币政策是否能“任性”行事,中长期看,理性的货币政策决策部门必须根据环境的变化及预期,力求做最优的选项。

鉴于我们经济的下行压力,鉴于金融稳定与去杠杆的目标,我们正确的货币政策选项不多,正如刘副行长对货币政策取向最新解读的几个关键词,“相机决策、预调微调、松紧适度”。因此大家不要奢望大水牛,也不必过于担心货币收紧引发资本市场的系统性风险。

 

 

大牛市?还是熊市再来?

世界变化太快!就在昨晚,川普发了两条推特,威胁周五要加征关税。中国央行在今天上午开市前宣布定向降准,这两者是否有相关性不得而知。全球资本市场做出的快速剧烈的反应,美国股市盘后跌了2%,中国股市今天上午开盘后也出现5%左右的大跌,投资者情绪迅速从前端的沸点坠入冰点……

回顾过去几个月投资者的心路历程,大家对经济与市场的态度来回急转弯。四个月前,大家对经济及股市频临绝望,都说这次不一样了!一定要降低预期活下来;四周以前,大家对经济和股市充满了希望,不少人在讨论十年长牛的故事和愿景;眼下,刚跌了一周多后,不少人又开始变得悲观起来……在短短的几个月里,情绪来回摇摆,原因何在?世界真的这么坏么?真的这么牛气冲天么?

市场每天不是涨就是跌,涨了就看牛市、跌了就看熊市么?

区分有大局观的优秀投资人与随波逐流平庸者的关键在于:是否有独立思考与判断的能力?能否穿透每天的涨跌波动,明白什么是大趋势?什么是杂音?否则就会迷失在不断总结近期市场表现的媒体与自媒体的声音中,被市场反复摇摆的声音所左右,这样的投资结果又怎么可能会好呢!

虽然原计划58日刘副总理前往华盛顿进行最后一轮谈判,这周五前是否能达成最后的协议存在着不确定性。贸易摩擦、科技摩擦具有复杂性与长期性,难以毕其功于一役。但是只要中国自己的政策应对不出大昏招,在改革开放的舞台下,中国人民的聪明与勤奋是最大的基本面,我们的全球竞争力与相对优势仍将是最好的。

 

是牛市成就了大牛股还是伟大的企业成就了长牛市?

纳斯达克自1971年成立以来,孕育产生了一批涨幅数百上千倍的牛股,微软1986年上市后涨了2007倍,亚马逊1997年上市后涨了975倍,谷歌2004年上市后涨了22倍,facebook2012年上市后涨了4…..。是纳斯达克和美股的牛市成就了他们?还是这一批代表新经济与技术进步的伟大的企业成就了美股的长牛?关于这个问题的答案见仁见智。

 

A股已经步入“投资时代”

这就是我们今年以来一直回避用“牛市”这一词的原因,随着时代的进步,A股市场已经步入“投资时代”了,对优秀成长公司的聚焦与坚持,其重要性已经远超对市场波动与情绪摇摆的把握了。虽然对于市场的理解与把握,有着超过26年市场经验的我们还算擅长,但这已经不是最重要的事了,尤其是市场熊市钟摆已经走到尽头后回摆的眼下。

 

回到近期的投资策略

两三周以前,我们感受到投资者情绪有点过热,市场上有行业利好出来后高开低走、后继乏力、热点切换过快等现象,在一个季度连续上涨超过30%等状况,我们认为市场有进入调整的必要和迹象,因此我们对于一些受贝塔影响较大的品种做出了减仓的安排,并通过股指期货的套保,将仓位从进攻调整为中性水平。目前来看,市场的发展还是符合我们的预期的。在市场调整超过10%,情绪降温比较明显的现在,我们倒觉得,除非贸易谈判出现最坏的第三种结果,否则调整在这两周就开始进入后期了,这时候反而不必太悲观,要思考加仓的问题了。

在贸易摩擦问题没有出现最坏选项之前,目前我们在大策略上还维持:熊市已经结束,市场调整不必过于慌张,好公司的调整是上车的好机会。

拥抱A股的“投资时代”,聚焦优秀公司。“勿视小利”,耐心与优秀公司共同成长。

 

 

                                                               吴伟志

                                                            201956



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