十一月份的中国股市，出现了一定幅度的调整，沪深300和万得全A指数本月分别下跌了2.46%、2.22%，创业板指和科创50为代表的小市值股票调整的幅度更多一些，分别下跌了4.23%和6.24%。经过10月份的冲高震荡，11月份的回调，不少投资人回吐了一些今年的收益。交易节奏没有把握好的一些投资人甚至出现了亏钱。

如果仅仅看最近两个月，确实市场没有继续上涨，但是拉长一点时间看，从5月份开始到9月份，中国股市已经连续上涨了5个月了，如果市场不出现一些适当的调整，继续高歌猛进，火力过猛，锅里的食物很容易“烧糊”了。中国经济与中国牛市未来的路还很长，总是以百米冲刺的方式急行军，可能是不少急于致富的投资者美好的愿望，但与经济与股市自身的规律并不匹配，与管理层希望股市长牛慢牛的政策导向也是相悖的。

转眼就迎来了2025年的最后一个月，是时候开始对2026年的投资思路进行初步的梳理了。本期的伟志思考，我们就最近两月市场出现的调整，站在这一阶段如何思考明年市场的投资方向来进行探讨。

多轮牛熊循环周期走下来，在股市里，最可怕的时期就是形成一致性预期。对于后市如果市场形成了牛市一致性预期，这时市场中多数投资者基于一致看涨的预期，就会出现卖方惜售，买方难有交易对手盘，市场会出现加速甚至冲刺的现象。在2015年上半年我们就看到了这一现象，后来发生的故事大家都非常熟悉了。

这一轮牛市启动以来，我们观察到管理层的股市中观调控水平非常的高，双向稳定市场的力度足，时机与节奏的把握也非常及时。当2024年10月初，在各种媒体渲染大牛市的氛围下，大批个人投资者担心错过牛市恐慌性入市的热潮时，市场阶段性被向上稳定住了，从2024年10月到2025年4月，这7个月内，市场就是区间震荡，没有创出新高。当4月初中美贸易出现扰动，月初市场出现恐慌性抛售后，很短的时间内市场被快速的稳定下来，在海外资本市场还处于惊魂未定时，中国股市已经率先企稳上行，从4月初到9月底，连续5个月的上涨，各主要A股指数均创出去年9月份行情启动以来的新高。

这一年多中国股市的走势，初步体现出中国资本市场的韧性与成熟，与以往大起大落的老状态相比，这一年多的股市运行平稳，不少投资者与机构的持股体验有了很大的改善。长期投资、价值投资的理念形成，离不开稳定的市场环境，避免市场大起大落这非常重要。如果能够稳定住市场的贝塔，那5000家A股上市公司里，总能找到几百家优质的或者景气度好的公司，获取这些公司的阿尔法收益还是不困难的。

2025年，A股市场中，量化型的产品业绩突出，受到市场上各路资金纷纷追捧，大多数基本面主观管理型的基金管理规模，今年都遭到一定程度的净赎回。从我们内部量化数据分析来看，今年市场中小市值因子明显有很好的超额表现。而这些高估值的小市值股，在2019-2021年结构型牛市中，表现是远远跑不赢大市值的蓝筹股的。在2023—2024年初这段时间，也是没有跑赢大盘价值股的。多年的投资生涯告诉我们，没有一种投资策略会长期有效，每一种投资策略的最优表现都是阶段性的。下图是我们量化部门对于大小票因子，成长与价值因子在过去10年间风格轮动做了一个统计。

自去年9月份以来，市场风格与之前有了很大的转换，大盘价值从上一阶段相对收益率最好变为相对收益率最差，小盘成长的相对收益率阶段性最好。从下表不难看出，今年以来市场表现与市值大小还是呈现比较明显的负相关性。A股中小市值的公司整体有很明显的超额收益，对于这些公司，明年是否可以继续获得超额收益？见仁见智！

对于这种市场风格呈现，不难理解。去年924之后，市场由熊转牛（市场依然存在分歧，我们是这么理解的），牛市的第一阶段，市场上涨的推动力量主要来自熊市超跌后的估值修复。历史上看，在估值快速修复的第一阶段，那些贝塔+的小市值公司，因为在之前的熊市中跌幅也是超越大盘的，估值修复的第一阶段弹性比蓝筹和熊市中抗跌的优质公司更大一些，这也是具有一定合理性的。对于主动管理型基金，不大可能买入持有这些基本面较弱的小市值公司，但是对于量化基金来说买入一篮子小市值就是它们的强项了。因此，2025年这些擅长赚交易的钱的产品能够跑出较好的超额就不难理解了。再加上增量资金的持续流入，在这些领域持仓的基金很大概率形成正反馈从而自我实现。

展望2026年，经过一年多的估值从超跌修复到基本合理之后，接下来一年，会是什么力量驱动股市的上涨呢？我们觉得如果明年再继续大幅提升市场的整体估值水平来带动股价的上涨，当然是很多人希望看到的局面。但我本人认为这种情况发生的概率会稍微小一些。2026年资本市场更大的可能性，是估值整体稳定，优质公司和经营景气的公司业绩驱动带动的结构型牛市的可能性或许会更大一些。如果市场继续大幅提升估值来驱动上涨，那慢牛长牛的计划很大概率会难以实现。

因此未来的一年，那些具有深度基本面研究能力，擅长挖掘成长股和把握景气赛道的主观选股型基金迎来业绩更好的超额收益的可能性会很大。

近期市场发展和投资策略

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