八月份的A股市场的表现依然不佳，走势上继续下行寻底，万德全A指数全月涨跌幅为-6.36%，成交量进一步萎缩，投资者的情绪变得更加的悲观。叠加统计局公布的汽车销售和社会零售消费数据的明显下滑，对实体经济下行的悲观预期开始进一步升温。过往历次经济下行与股市的熊市中，从来没有看到对消费数据产生大的影响，但是最近从一些微观现象来看，消费信心和消费情绪确实有了实质的影响。资本市场持续低迷，很重要的一个因素就是信心的缺失，如何重建市场信心？这是管理层必须直面的课题。

一些新政策对经济与资本市场的影响还有待观察。

去年以来，经济增速下行的情况下，财政收入增速远超经济增长的速度，这是一个让人又喜又忧的现象。这周末，做企业的同学们饭桌上热议的两个话题都跟税务局有关，一则消息是个人所得税起征点上调至5000元，但是自明年1月1日起，职工的社保金统一归税务征收。根据测算，一方面员工实际拿到手的工资会出现一定幅度下降，另一方面企业的支出会有明显的提高，跟一些中小企业交流下来看，会是一笔不轻的负担。在贸易摩擦、经济下行、美国减税的大背景下，中国企业的实际税费成本的提升是比较不利的。根据世行数据，中国企业综合税率排名12/189，其中社保税负排名2/189。考虑五险一金后，我国企业用人成本是员工工资的1.4倍，个人的税后收入是工资的58%（假设25%税率），如此高的税负和严厉的收缴，降低了个人可支配收入，不利于消费的提振。因此新政对经济、消费及上市公司利润的影响多大？需要观察。

另一则热议的话题就是税务总局下发的一个关于私募股权基金税收征收标准从20%改为35%的通知，来得比较突然，多数业界人士都非常惊诧。高层一直希望中国能增加直接融资的比例，希望民间投资的积极性能被调动起来，在创投业已经举步维艰的当下，突然推出这样的政策，无疑对直接融资与民间投资都很大的负面影响。股市是经济与投资者信心的晴雨表。一些政策推出的初衷可能是好的，但是如果论证不够充分匆忙推出，可能解决了一些小问题的同时会造成更大更麻烦的新问题，不可不慎之。这些政策对实体经济与资本市场的影响需要进一步观察。

去杠杆变成稳杠杆，政策环比改善中。

在社融数据快速下行，企业违约风险快速上行的问题倒逼下，银保监会及时进行了加大贷款力度的窗口指导，并明确保障地方融资平台的合理融资需求，这些对防止系统性风险起到积极作用。但是表外的影子银行融资通道的切断，所带来的融资需求缺口无法通过银行扩大信贷力度得到完全的解决。大量上市公司股权质押平仓预警就是影子银行融资通道切断后的直接结果，在证监会窗口指导下短期强平压力暂缓，但最终的解决还是需要资本市场回暖的环境，变现一些流动性资产改善资产负债比例和结构才能得到彻底的解决。本身从事影子银行业务的一些金融机构，自身的状况与命运也是需要继续观察。一切的发展演变关键还要取决于监管的政策思路取向，究竟是选择中医式调理还是西医式的休克手术。

周期性因素已基本见底，结构性因素—这次不一样了？

坊间同行们交流，情绪普遍到了非常悲观的状态，一些人的担忧已经开始上升到国运的高度了，市场上开始出现那句久违但最昂贵的一句话--“这次不一样了！”的确，每一轮都类似的周期因素之外，还有一些每一轮都不一样的结构性因素，这一轮结构性的因素应该主要是内部政策变化的不确定性，外部贸易战与美元升值周期叠加的不确定性。

回顾一下，每一轮熊市的后期，都有那一阶段“这次不一样了”让人绝望让人放弃的理由。2005年熊市底部时“这次不一样的事”，是大家担心的全流通以后供求关系重大改变，市场估值水平会有很大的下行空间。2008年金融危机最严重时，大家说这是跟1929年一样级别百年一遇的金融危机，连索罗斯都说“我有生之年再也看不到美国经济复苏了”。过后回看，盛极而衰、否极泰来的周期循环规律还是没有什么不一样。

基金销售数据的冷热，一直是资本市场的一个温度计。8月份新成立基金的平均首募金额仅有4.5亿元，处于历史底部区间。截止2018年8月28日，今年有21只新基金因达不到成立要求而宣布发行失败，是去年的三倍。规律来看，历来销售最困难阶段入市的资金，稍稍拉长时间看，总是有不错的收益。市场高潮基金热销阶段入市的资金总是以遗憾收场。

近期投资策略思考：

周期角度看，市场底部的特点已经非常明显，眼下大家有共识也有分歧，共识是大家都认可这里确实不贵是底部区间了；分歧在于“市场在底部区间究竟会呆多长时间？”

不少投资者的想法是，等市场右端确认时再全力投入，想法很完美。就好比2015年在泡沫阶段，上涨过程中大家都舍不得卖，说等右端确认再卖出情况类似。回头看，右端出现时能有几人能跑出来。多年的经验告诉我们，追求完美往往的结果大概率会错失正确。因为几乎100%的投资者来说，在最底部位置快速以最低价格完成买入，这是绝不可能实现的目标。因此不可追求完美，因为那是错误与痛苦的根源，在投资中，比追求完美重要一万倍的是把握正确！

眼下阶段，一方面保持战略耐心与定力，不急于全面进攻指望赚贝塔的钱；另一方面，也切忌在估值底部区间过于投机，追求完美、完全规避短期的波动是危险的，应当保持合理的仓位。

在方向上坚持聚焦最优质的阿法。

                                      吴伟志

                                    2018年9月2日