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熊市初期的误区。熊市的初期往往是人声鼎沸，早期进入的投资者志得意满，在朋友圈里晒投资收益率。这时候还可以看到不少经典的场面，比如公募基金销售数据火爆，明星顶流基金经理产品往往日光甚至比例配售。这一阶段用我们中欧瑞博的四季模型来衡量，就是“秋季”，秋季最大的特点就是“三高”，媒体高关注度、投资者高参与度、股票的估值进入高位区。这时候说是熊市的开始，大家都会认为你疯了，严格一点应该是“即将开始”。专业投资者与业余投资者在这一阶段的误区是有差异的。专业投资者这一阶段最容易犯的错误就是“向成功者学习的误区”。牛市走到了这一阶段，这一轮牛市前一阶段最适配的投资策略中，最擅长于此的基金经理一定取得了让全市场仰视的骄人业绩。基金行业是一个以数据论英雄的行业。在优异数据面前，所有的质疑都显得那么的不合时宜。这一阶段各种主流媒体与行业论坛，一定充满了这些基金经理对成功方法的总结。向成功者学习，一向是善于学习者的好方法。但此时，稍有不慎就会掉落坑里，例如2020年底我们会总结出成功的关键因素是投资白酒消费这些黄金赛道；2021年底会得出要想取得好业绩就应该拥抱新能源汽车和新能源这样的成长赛道。牛市高峰时拥抱最热门的的赛道，结局可想而知。

对于业余投资者，在这一阶段最容易陷入的误区就是顶峰慕名而来。的确，看到身边的人都在股市中发财而自己错失，那种痛苦是难以名状的。包括财富管理行业的销售渠道朋友，要克服人声鼎沸时忍住不去做短期舒服而长期灾难的事，确实不容易。笔者作为一名亲历过多轮牛熊周期的老人，明白在此时犯错误的根源不在当下，而是在此前熊市底部无人问津时。如果投资者敢于在上一轮熊市后期无人问津时开始增加配置了权益类资产，到此时想必已经浮盈相当可观了，这时候要考虑的问题恐怕是何时转身而去，而非在人声鼎沸时才动心想投身其中。这一阶段投资者需要谨记的是《道德经》里这一句话“知止不殆”，想清楚什么是短期舒服的事？什么是长期正确的事？

熊市中期的误区。当大家开始讨论市场是否入熊这一问题时，往往是熊市已经发展到一定的阶段了。这一阶段的特点是不少投资者收益刚刚从浮盈转入微亏的状况，股市也没有持续的暴跌，投资者信心犹存。留下与离开都心有不甘，这一阶段也是朋友圈心灵鸡汤仍然随处可见的时候。多数专业投资者和业余投资者对未来市场仍然存在希望赚钱想法。投资者情绪与牛市中期类似，市场在大家的分歧中继续前行。如果亏钱效应持续，净流出的资金就会更多，如果没有重大的外力出现，市场的反身性会让下行趋势不断强化，市场往往从区间震荡--抵抗式下跌--阴跌--加速恐慌式下跌。专业投资者和业余投资者，在熊市中期的误区是类似的，太早抄底加仓，把子弹打完后，多数投资者只能选择躺平，把自己未来的命运交给老天与国运。如果个性激进，或者对自己研究信心满满，认为手中股票已经严重低估勇于加杠杆者，有可能阶段会遭遇巨大的压力，运气稍差者有很大概率扛不过最困难阶段倒在黎明前。

熊市后期的误区。经过较大幅度的下跌与较长时间的煎熬后，仍在场内的投资者亏钱效应明显，大家开始不再相信“鸡汤”，纷纷将价值投资与成长投资的书扔进垃圾桶，发现选股选得再好，也不如懂趋势的投资者高明，你看某某某早就空仓，躲过了这一轮熊市。不少投资者开始试着与自己和解，承认自己是普通人，也会犯错，与其重仓扛着天天亏钱，不如降低仓位甚至清仓，“远离股市，远离伤害”开始成为一些投资者的共识。这些都是熊市进入后期的一些典型特征。这一阶段，多数公司的估值变得比之前便宜很多，投资者情绪也非常低落，微信群里讨论股票与行情的人越来越少，专业投资者聚会的饭局也不讨论市场，开始关心养生与体育，不少投资者认同财富都是浮云，身体的健康才是最宝贵的财富。这一阶段，多数投资者共同的误区是熊市的记忆过于惨痛与深刻，以致于忘记了常识：“机会是跌出来的，风险是涨出来的；牛市与熊市总是相生相伴，熊市过了一定会走向下一个牛市”。多数投资者在这一阶段不敢逐渐提升仓位，不敢“春播”。希望等待市场右端确认后再入场。

熊市与牛市的关系，就像黑夜与白天一样，此起彼伏，周而复始，互为因果。因此对于熊市，首先从内心不要厌恶，更不要恐惧。因为不管你厌恶还是喜欢，它该来时终将会来，该走时留也留不住。

我一直认为，可怕的不是熊市，而是在熊市来临时我们没有识别出这是熊市，没有采取与熊市相适配的投资策略！当然，几乎很少人可以做到及时准确的预判，并且充分彻底的采取坚定的熊市策略。要做到这一点，需要历经多轮周期，持续训练中形成自己的投资方法论闭环，达到这种状态的顶级高手在全球都屈指可数，桥水的达里奥与保尔森当属其中的佼佼者。

如何才能平安甚至愉快的穿越熊市？这是我们多年投资生涯中经常思考与训练的一个课题，细数一下，在此之前我经历过A股4轮完整的熊市，每经历一轮，对其的特征规律的理解就更深一层。到现在虽然还不敢说已经完全解好这个课题。但是最近的三轮熊市，我们基本能够做到在熊市中的回撤管控大幅低于指数的下跌，并且在熊市底部区间，能够及时的将“熊市思维”切换成“牛市思维”，在接下来的牛市过程中能够很大程度享受到牛市的成果。并且，最近的三轮熊市，每一轮跟前一轮比我们都取得了很多新的进步。如果用100分的标准，自评可以达到70分的阶段，未来仍有较大的提升完善空间。

如何应对熊市，我重点讲三个关键词：目标、策略、定力。

设定正确的目标非常重要，牛市里与熊市里，投资者的目标一定要及时调整，如果目标设定错误，很可能会有大灾难。牛市里的目标很简单，就是要赚钱。熊市里的目标应该是什么？我个人认为熊市里的第一目标是“活下来”。因为过往“经典型熊市”估值系统性下行的市场环境里，绝大多数公司股价都是下跌的，对于多数投资者在这种环境下赚钱概率是较低的。想把亏掉的钱抓紧时间在熊市里赚回来，抓紧时间翻本的想法在熊市里是很灾难的。往往越急着赚钱亏得越厉害，这样的学费本人在第一轮熊市经历就已经交过了。熊市里，一定要把活下来作为最重要的目标，留得青山在不愁没柴烧，熊市总会结束的，如果没有过人的技艺，对于多数人来说等到熊去牛来再积极作为方为正解。把钱活下来的同时，“牛心”也要活下来，在熊市里就是要坚持“牛心熊胆”。同时熊市是学习的好时间，多读书，多研究行业与公司，为终将到来的下一轮牛市准备好进攻的方向，这是合适的目标。

目标明确了，策略也就简单了。该降低风险敞口，或者将高贝塔品种换成低贝塔的红利低波型公司，每个投资者资金属性、投资理念和策略各异，没有标准的配方。需要各自摸索。

熊市的过程与牛市过程类似，不会一蹴而就，过程中也会有小反弹、中级反弹行情的扰动。就像牛市中需要耐心持股的定力一样，熊市中耐心等待“否极泰来”的定力也是非常重要的，这可能也是穿越熊市中最困难的一环。“知”与“行”最大的难点恐怕就在于此。并且每一轮熊市持续的时间，结束的触发因素都是各不相同的，投资者非亲身参与其中体验感悟，恐怕是很难就否极泰来的判断形成自己完整的知识体系。篇幅所限，这里就不展开赘述。

吴伟志

2022年4月5日