这个月国内股市可谓是惊心动魄，6月24、25日，A股市场连续两天断崖式下跌，上证综指24日当天跌幅达到5.3%，25日虽然收市跌幅收窄为0.76%，但盘中一度下跌幅度达到5.8%，低见1849点，市场恐慌程度相当罕见。虽然此后十几个交易日市场反弹幅度接近10%，大幅波动的股市让多数看指数操作的投资人无所适从，难以把握，甚为纠结。

上半年经济数据表明实体经济下行态势明显

7月15日，国家统计局发布了上半年的经济数据，GDP增长幅度仍在年初制定的目标以内，但从挤掉泡沫后6月份的进出口数据、用电量、PMI等数据看，目前国内经济下行的态势比较明显。李总理在去广西考察期间的讲话以及在7月16日专家研讨会上的讲话，改变了原先市场及海外媒体对克强经济学的休克疗法的解读。李总理明确阐述了改革必须在经济处于一个健康发展速度区间内进行，下限就是经济增速与就业水平，上限就是通胀警报。这大大缓解了资本市场对宏观经济失速风险的担忧。

宏观经济政策预期，财政政策空间有限，利率政策调整迫在眉睫

7月16日，就在国务院召开上半年经济工作会议前一天，前央行货币政策委员会成员夏斌在2013年APEC工商领导人中国论坛上发表主题演讲时表示：“中国已经存在事实上的金融危机，决策者应该尽快寻找如何逐步刺破泡沫…..，来摆脱大面积危机的爆发”。这是迄今为止我读到体制内学者对当前中国经济与金融领域存在问题最为全面深入的剖析。其中，关于国内贷款规模高达82万亿，按照目前国内利率水平大约10%左右，每年融资成本高达8万亿，而国内每年的GDP在50万亿左右，按2012年沪深上市公司（扣除银行金融机构）销售收入21.26万亿，净利润率4.233%看，目前高企的利率水平已经超过了实体经济正常经营能够承受的范围了，宏观看，如此高昂的融资成本，已经吃完了企业的全部利润还有缺口，这就是为何我们的M2增速如此高的情况下，依然出现钱荒。

不少融资主体处于不断借新还旧的资金链维持中，这些保命的机构不计成本愿意支付超高利率，那些正常经营的企业的合理利率水平自然难以贷到款，这种“劣币驱逐良币”的现象，短期让银行赚的盆满钵满，长期看，银行业重大的经营危机已经难以避免。并且，大量地方政府的融资平台的负债，从某种程度看，最终的买单者不可避免是由中央财政部分或全部负担，作为决策者如果连这一问题的本质都没看清楚，实在不应该。

因此，笔者认为，尽快启动降息周期，降低企业和地方政府的债务负担，是眼下货币政策的当务之急。相信在夏斌文章点明后，决策者应该意识到问题的关键点与迫切性。并且，在适当的利率水平，对于提高企业投资热情，提升股市的估值水平都是非常正面的，这对下半年宏观经济下行可以起到很好的对冲效果。

7月19日晚间，人民银行宣布取消贷款利率的70%的下限水平，朝着利率市场化迈出了一大步。某种角度看，其意义有些类似于贷款利率下行的，但这一举措与过往降息有很大的区别，是否会导致利率下行，目前还难以判断。但在资金供给偏紧的情况下，这一政策对实际利率下行的作用可能不会很明显，并且金融机构对新的游戏规则有一个适应的过程。有学者对台湾利率市场化对银行业影响的研究看，利率市场化后，银行的利差水平逐年收窄，银行的盈利能力逐级逐渐下降，银行业坏账大幅飙升……。因此可以想象到资本市场对银行股的股价会做何反应。或许其利未见，其害先现。

对眼下A股市场的判断

1、市场结构分化非常严重

今年以来，代表传统周期性行业与大蓝筹的沪深300指数跌幅达到13%，而代表中小企业与新经济的创业板指数涨幅达到56%。分化严重程度是多年罕见，市场错了么？不少经历过几轮牛熊循环周期的投资老手都有共识，眼下股市有点像2003-2005年的市场，熊市后期，一些成长股由于良好的公司经营基本面支持下，先于整体市场见底。但与上一次比较大的区别是，当时成长股与价值股的分化程度没有这回这么剧烈，换句话说，就是方向是一致的，只是程度的剧烈程度超过上回而已。细想目前移动互联时代信息传递的速度以及不少投资人有上一轮熊市后期的经验，对于眼下过激现象就不难理解了。真正的成长股长牛走势依然会继续，但涨幅过大后的调整是不可避免的，甚至这种调整也会有惨烈的时候，为此，对于出现泡沫的成长股，我们会持审慎的态度阶段性减持。

2、从牛熊循环周期看，市场处于低估值区间是无疑的，但牛市的启动还缺乏重要的一个因素----利率！

周期性股票和价值型蓝筹股，在系统性牛市启动之前，赚钱机会往往来自于超跌之后的阶段型估值修复的反弹行情。在这几年上游行业景气度下行的阶段，伴随着高利率水平，牛市的启动确实还缺乏触发因素。为此，我们年初的投资策略：“熊末牛初买成长股”仍然没有改变。7月19日央行放开贷款利率下限的动作，相信主观上或许有指引利率下行的动机，但实际利率水平的走向如何？我们仍需拭目以待。