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      对于刚刚结束的2022年，可以说是魔幻的一年，对于不少人和领域来说，可能也是非常困难的一年。岁末回首，相信每一个人都会有自己关于这一年的记忆。从资本市场的角度看，2022年是比较熊的一年，美股创2008年来最大的跌幅，纳斯达克全年下跌幅度为-33.1%。国内股市也继2019-2021连续三年阳线之后，年线收阴，万得全A指数下跌幅度为-18.66%，沪深300下跌幅度为-21.63%，创业板指和科创50指数的跌幅更大，幅度分别为-29.37%和-31.35%。更惨的是加密货币，2022年初加密货币总市值为2.25万亿美元，年末跌到8100亿美元左右，比特币跌幅为-64.05%。资本市场结构也出现了年初投资者想不到的分化，大家一致看好的新能源这一年遭遇了逆风，新能源的龙头特斯拉全年下跌幅度为-65.03%。从2020-2022连续三年年线看，特斯拉与比特币走势最相似，都是经历了2020、2021两年疯狂上涨后，2022年迎来了暴跌。而大家一致不看好的旧能源煤炭石油股今年大放异彩，今年国内公募基金业绩的冠亚军都被一位重仓煤炭股的基金经理囊括了，世事真是难料呀！中欧瑞博旗下的基金在今年虽然没能取得正收益，但是平均回撤幅度仅在个位数，连续数年实现大幅跑赢了基准。

      这一年来发生了很多的事，并且不少大事的演变与发展，并不会随着日历年翻新就结束了，在众多事件中，我们选出这几个关键词来进行讨论：战争年代、通胀加息衰退、全球化、大国关系、中国疫情、中国地产、中国经济、世界经济、全球资本市场。我们一起来讨论一下这些因素和课题在2023年会继续对我们的经济、生活和资本市场产生什么样的影响？

      2022年初爆发的俄乌军事冲突，已经过去300多天了，情况的演变完全偏离了俄方的最初设计。乌克兰在北约国家经济与军事的全力支援下，很快从初期的战略防守进入到了现阶段双方战略相持的阶段。从实战效果来看，俄方的军事装备和战法，在北约高科技面前完全被降维打击了。美国和北约国家，除了没有派出部队直接参与战争之外，从经济、贸易、金融、军事情报、军事设备….等等方面，已经全面介入了这一场战争，俄乌战争已经完全演变成为俄罗斯与北约代理人进行的一场战争。以俄罗斯的国力与军力，不动用核武器想取得战争的优势，现在来看已经绝无可能了。

      北约如果不是忌惮俄罗斯的核武库，不敢将对方逼急了，常规战争是很容易按照北约的设计去发展，从目前情况来看，常规战争的剧本已经完全掌握在北约组织的手中了。但是对于如何把握好打痛对手，但又不至于激怒到对方铤而走险使用核武，这是一件难度与危险系数都极高的操作，人类历史上没有先例。

      由于俄罗斯将几处之前属于乌克兰领土快速通过公投操作并入了俄罗斯，导致任何乌克兰领导人都不可能在这种状况下去接受俄罗斯的“和平”，但对于俄罗斯来说，将这些完成了入俄程序的新领土和新公民再次“退货”，这也是普京绝不可能的选项。正如今年普京选择到南部军区进行他的新年演讲中所说的，“要么全面投降，要么继续战斗！”俄罗斯已经没有其他选择了。

      这就是战争的可怕之处，对于决策者来说，一旦选择了开启战事，往往就没有后退可以选择了，要么战胜对手，要么失败下台。我不是普京，不知道最后面临常规战争失败下台与启用核武击倒对手，这两个艰难的选择中会如何去决策？在2023新年之际，我们还看到南北韩之间、以色列伊朗之间、土耳其库尔德之间、塞尔维亚科索沃之间….不少地方火药桶滋滋作响。或许世界的发展正如达利奥在他的新书《原则--应对变化中的世界秩序》一书描述，也许2022年之后，世界步入了与二战结束以来完全不同的阶段。如果继续用和平、国际化、共赢的思路来考虑一些问题，可能很难找得到答案与钥匙。但愿相关国家与世界大国领导人有智慧来化解这些难题，但愿这样的战争年代能够更短一些，但愿能够避免发展到核战的程度！最近俄方持续加大对乌方电力基础设施的打击，希望让每一位乌克兰人感受到战争的痛苦，减少乌方民众对战争的支持，不知道是否能够奏效？如果在持久战中，让双方都难以忍受继续战争的痛苦，或许是避免核战结束眼下战争的可能选项。比较幸运的是目前我们离军事战争还比较远，希望我们能一直远离战争，希望战争能早日结束。

      这场战争的未来如何？不确定！

      这一轮美国和全球的通胀，来得非常突然。长期以来，美联储与日本央行都习惯了无论多低的利率和量化宽松，通胀都起不来。历史上美联储在2008年、2011年、2020年进行了三轮量化宽松，为何前两轮没有引发通胀，这一轮却导致了严重的通胀？原因是前两轮的量宽，美联储是在资本市场中买债，资金虽然也会逐渐渗入实体经济，但是主要推动的还是资产价格的修复，让市场主体避免陷入资产负债表通缩当中，从而较为缓慢的拉动消费与经济的复苏，可以说是一剂缓药。但是2020年这一轮联储量宽的同时，财政直接给大多数美国公民发钱，这就是虽然2020年美国人不怎么干活，但是美国居民储蓄一下子多了几万亿美元，这是一剂猛药。人民有了钱后，出去消费，社会总需求提高，而短期的产出又无法快速提升，因此产生很明显的通胀压力，这是需求侧对通胀的压力。

      在供给侧方面，上游能源价格由于自2015年以来，一直处于熊市当中，大量的原油公司经营持续困难，难有资金进行资本性开支适当扩产。并且2020年3月，疫情冲击全球时，油价阶段性跌到极低的位置，导致大量中小能源公司长期经营困难的情况下，金融机构也失去继续融资支持的信心，那一阶段有大量的中小能源企业倒闭出清。而对于煤炭行业，在全球碳中和的大旗下，煤炭企业及金融机构对这个行业没有未来也形成共识，谁还愿意提供融资？谁还愿意去扩产？以上因素，严重抑制了能源供给侧的增长，给通胀留下隐患。大家都清楚，在大力发展新能源替代旧能源的初期，对旧能源的需要反而更加的强劲。在供给侧与需求侧同时出问题的情况下，2022年资源价格大涨对全球通胀的推动影响很大。

      加息，这是应对通货膨胀必须的选项！

      加息是为了给经济适度降温，衰退就是经济降温到一定程度出现的现象。其实在美国经济史上，历经过多轮的经济周期，也历经过多次的衰退，就像秋天过来迎来冬季，万物休整，也是经济规律的一个必然组成，没什么好大惊小怪的，更无需恐慌！由于自2008年次贷危机以来，已经13年的时间，股市长牛，经济持续景气。很多年轻的从业人员如果从业经历少于13年，对于美国经济衰退和美股熊市可能第一遭经历，新手有些许兴奋和担忧完全可以理解，对于老队员来说没什么担忧的。

      美联储加息除了让经济降温甚至衰退外，还会引发不少副作用，这里选几件必然发生与投资相关性较高的来讨论：第一资产估值下行，第二美元升值，第三刺破泡沫。因为国债收益率是无风险收益率，是各类资产的定价之锚。当十年期美债收益率从零附近上升到4%时，各类资产价格需要重新定价了！近几年来投资圈有全球三大投资信仰的调侃，分别是纳斯达克、中国房价、日本国债。有趣的是，纳斯达克、中国房价和日本国债这三个信仰，均在2022年打破了只涨不跌的神话。难道这三者都是建立在低通胀低利率的基础之上？

      2016年英国退欧，特朗普当选美国总统，标志着此前全球化推进的发动机，开始转向对全球化的反思与调整了。俄乌战争加剧了逆全球化思潮！为了打击俄罗斯的经济和持续战争的能力，欧盟各国坚持政治正确，宁要“资本主义的草，不要社会主义的宝”！坚决不买俄罗斯的油气，无论它多便宜，宁愿买美国和中东的高价油气。2000年开始中国加入WTO全球化提速，是导致全球进入高增长低通胀的“大缓和”阶段的重要因素。随着大国之间贸易关系的紧张，俄罗斯低价能源被限制入市，这些逆全球化的举措，不可避免会让全球经济阶段性出现与“大缓和”阶段低通胀红利相反的局面。逆全球化，必然带来高通胀+低增长的困难局面。

      在特朗普2018年开始发动贸易战后，大国之间的关系开始步入一个下行期，虽然2020年美国换了民主党政府，虽然关系有所缓和，但依然没有彻底改善。中美两个大国，在全球经济中的占比以及双方经贸往来的交融密切程度，与俄罗斯跟西方的关联性绝非一个量级，因此，大国完全脱钩，对于美国与西方来说也是中短期无法承受的。但是2020疫情爆发后，美欧也深刻体会到，制造业对于东方大国的过度依赖，也是存在很大的风险隐患。从美国政府今年来一系列讲话态度和政策举措看，美方无意与中国全面脱钩，但是会加强友邦供应链的建设。另一方面，会对于半导体产业的先进制程领域，从设备、生态、人才等多维度对中国进行全面的限制，抑制中国在高科技领域对美欧的追赶能力。这从中长期的角度看，对中国制造业在全球的份额和高科技的发展，还是会造成一些影响。但中国经济体量很大，内需市场很大，并且半导体市场蛋糕也就5600亿美元，先进制程部分3000亿美元左右，如果能保持良好的国际化分工合作，这部分原料从海外采购，对于中国制造业来说也并非世界末日。毕竟，改革开放以来的过去40年，我们一直是从海外采购这部分原料的。客观讲，我们不可能也不应该把每一个领域的每一分钱都赚完，有时候太优秀也会没有朋友的。

      因此，大国关系保持适度的友好，让全球化合作不至于退回各自闭关锁国的状态，这对于全球来说都是共赢的好选项。相信大国政治家们能够做出理性的选择。

      一直幻想着，22年初或年中的某时刻，疫情在中国就该结束了。我们深圳人从年初开始就习惯了24小时核酸码才能上班和去商场，做了11个月的核酸，年底，全家人终于阳了。还好，南方的毒株比较温柔，全家人大约都用了1周左右的时间转阴了。12月30日陪家人外出吃饭看电影，发现凑凑火锅高峰期开始排队了，那久违的人间烟火气又重新回来了。从2019年12月到2022年的12月，整整三年了！这三年想起来让人泪目！无论世界人如何争论，每个人可能都有自己的标准，不追求一致。虽然还是有一些人倒在病毒面前，也有很多人和很多中小微企业付出了昂贵的经济代价。但世上没有零代价成功的好事，尤其是早期传播力与致死率很高的新冠，如果没有近三年的防护，拖到病毒变异为致死率比之前更低的奥密克戎再放开，相信代价会更加沉重！不管怎样，大疫三年，终于结束了！2023年1月8日，国门正式重开了，人员流动困难导致全球化受阻的因素也因此会得到改善。相关的产业终于迎来了否极泰来的时刻。相关领域的经营、就业、人员收入改善是可以预期的，虽说这对宏观数据并非起到决定性作用，但是我更加看重微观活力的恢复。如果出现更多领域微观活力的恢复，那就对了！

      中国地产2021年下半年开始拐头向下后，下行的态势越来越猛！2022年前10个月，地产领域的各种坏消息层出不穷。政策也随之有针对性的对症下药，保交楼、保项目不保企业….到了2022年10月底，龙湖地产创始人辞任董事长，将市场对地产行业地产企业的恐慌情绪推到了极致。那一刻，市场担心如果连学习成绩最好的龙湖都撑不住了，那还有哪一家民营房企可以避免倒闭的命运？民营地产公司的股债在原先跌幅巨大的基础上，再次出现恐慌性抛售！或许是这一轮的暴跌加速了地产政策的大转向，接下来发生的事情大家都看到了，央行银保监会推出金融支持地产的16条、央行三支箭齐发、证监会工具箱全面对地产公司开放、各大行迅速跟头部地产公司签订授信额度超过2万亿元，刹时间，监管部门与金融机构“心往一处想，劲往一处使”，目标很明确，你懂的。大家不要以为，稳定房地产市场受益者仅仅是几百位民营地产老板，全国人民资产中有60%配置在房产上，400万亿的总盘子，如果全国平均房价跌20%，就减少了居民财富80万亿元人民币。这需要投放多少货币，增加多少就业岗位才能弥补资产价格通缩对消费能力与经济总体的负面影响呀？避免房地产价格持续的下跌，是稳定宏观经济、稳定居民企业资产负债表的关键因素，如果稳不住，后果会比较严重的。

      2023年全球经济下行的压力是比较大的，1月2日英国《金融时报》报道国际货币基金组织（IMF）总裁表示：“全球至少三分之一地区的经济今年将遭受衰退的打击。她还警告，2023年世界面临比过去12个月更艰难的一年”。从我们的观察与研究来看，我们是认同IMF的判断的。但我们也认可多数经济学家对2023年中国经济增长可能达到4.5%，在全球风景独好的预判。主要因素还是中国疫情放开导致经济重启，稳定地产政策与货币投放对经济正向拉动等一系列的积极因素在全球经济周期中位置独特造成的。

      海外市场，美股经过2022年这一轮杀跌后，高估值风险得到一定程度的释放，但是考虑到这一轮联储加息、美元升值依然处于过程中，真正的衰退考验对于不少企业和金融机构来说，还没有真正来到面前。通俗的说，还需要让高利率和衰退的子弹飞一会！但是在信息快速传递的时代，这种影响或许未必能够持续一整年。不排除美国资本市场上半年就对美国经济的衰退做出充分的反应，如果是那样，美国资本市场2023年会不会走出先抑后扬的走势呢？不确定，但一切皆有可能。但对于美股中优质公司来说，难得面临一次衰退引发投资者恐慌性抛售，从长期投资者的角度来看，一定是罕见不容错过的战略性机会。或许就像2022年中概股挖出的深坑一样！

      中国资本市场，在全面注册制的时代洪流下，供求关系是有一定压力的。好在经过过往几年持续结构熊释放下，市场整体的估值不贵，有不少领域甚至处于历史性的低估位置。叠加2023年稳经济大背景下，货币和财政边际依然会保持宽松，因此对经济与资本市场都是偏积极的。历史上看，国际经济衰退压力越大，国内启动投资和消费内需的迫切性越高。因此，即便全球环境不支持全面牛和泡沫牛，中国资本市场结构性走牛的概率还是比较大的。正如之前我们在年度线上策略交流会上说的，对于估值合理的高成长股，23年正收益的概率还是很高的。对于高股息低估值领域，周期反转领域，疫情反转领域，政策反转领域，这些领域我们认为在2023年结构牛市中会是比较受益的领域。

      虽然已经开启了新的一年，但是事物的发展是连续性的，凡事都有因果与发展过程。随着科技的进步和人类社会的发展到了崭新的阶段，简单套用过往的存量知识来应对当前与未来的变化，可能会比较困难。让我们一起来积极学习和适应全球新时代的变化。

祝愿朋友们：新的一年身体康健！投资顺利！

吴伟志

2023年元月2日