人们往往猜到了开头，却猜不对结尾。

在几乎所有人对经济下行态势非常笃定的情况下，2019年第一个月全球股市并没有按照多数人的预期向更悲观的方向发展。一月全球主要股市均以上涨告收，万得全A和沪深300分别上涨了2.73%和6.34%，美股道琼斯与标普500全月也分别上涨了7.17%和7.87%。A股市场尤其难得，在一大批问题上市公司业绩密集爆出“惊天巨雷”的背景下，在多数普通投资者都很悲观的情况下，“空头”的各种弹药似乎都砸到了铁板上，寸土未进。仓位已经降下来的“空头”们内心一定有些纳闷与些许恐慌，这是怎么啦？经济下行加业绩巨雷这样的重量级组合拳下，竟然毫无进展，难道这就是传说中的市场底？

不是你不明白，这世界变化快！

不知道是当今世界发展的节奏越来越快了，一个月已经太久，发生的变化太多了，还是每年一月份都是各国政府根据当年形势调整政策的重要窗口，总之2019年的第一个月真的发生了不少事。总结一下有下面一串关键词：“经济数据下行压力凸显”、“央行大幅降准”、“省部级主要领导干部坚持底线思维着力化解重大风险专题研讨班开班”、“央行创设CBS支持银行发行永续债”、“证监会易帅”、“银保监会鼓励险资增加权益投资”、“证监会新帅只做不说连出小动作”、“A股问题上市公司集中爆惊天巨雷”、“美联储停止加息释放鸽意”……这当中有些是对系统性有着重大影响的大事。

央行正从“宽货币”走向“宽信用”；证监会易帅开始对“强监管”修正。

1月4日央行超出市场预期开年便大幅降准一个百分点，这是大力度的宽货币。但是市场还是担心，由于“去杠杆”导致影子银行急剧萎缩，资金从货币市场传导到信用市场的通道仍然没有打通。1月24日，银保监会鼓励保险机构投资银行永续债，同日央行创设票据互换工具（CBS）支持银行发行永续债。央行与银保监会密切配合推出的这两个举措组合拳，及时解决了影子银行回表导致商业银行资本金不足的痛点，为从“宽货币”向“宽信用”迈出重要扎实的一步。资本市场上相信有一些敏感的投资者能够领悟其背后的本质及对资本市场的影响，市场开始做出一些积极的反应。

证监会“易”帅，接下来的一周只干不说效率极高，第二天银保监会发文支持险资加大股权投资力度，第四天证监会发文拟实施逆周期调节，发文鼓励券商权益类投资，对券商投资成分股、ETF等权益类的风险资本要求拟放宽。为缓解融资平仓压力，拟取消“平仓线”不得低于130%的统一限制，交由证券公司与客户自主约定最低维持担保比例。同时扩大担保物范围，进一步提高客户补充担保的灵活性。2月1日证监会就《证券公司交易信息系统外部接入管理暂行规定》向社会公开征求意见。过往忽略市场环境与承受力的一味强调“强监管”的思路明显出现了变化。如果说过去一年多，“去杠杆”与“强监管”是资本市场持续下行的主要因素，那么到了2019年的1月，这两个因素都已经实实在在的发生了“逆转”。那投资模型可能需要随之进行相应的调整。

    美联储释放积极的信号

海外方面，美联储1月31日的议息会议上维持利率不变，并向市场传递了转变政策立场，承诺对进一步升息保持耐心，这是美联储自2015年开始的紧缩周期可能发生变化的信号。鲍威尔以美国经济前景不确定性上升为由，称加息的理据已经“减弱”。对于正在采取的缩表行动，美联储也采取了更为鸽派的立场，表示准备根据经济与金融市场发展调整计划，美联储可能会提前停止削减其4.1万亿美元资产负债表规模的行动。

美联储的货币政策是美国乃至全球资产价格定价之锚，之前大家基于美联储持续缩表加息所制定的投资模型，可能需要进行一些调整了。这也许就是为何12月底，当鲍威尔首次向媒体披露缩表计划并非刚性不可调整之后，美国便迅速逆转了之前的颓势的原因。桥水公司最近发布了一篇关于2019全球经济与资本市场的投资展望，其中流露出悲观的情绪，应当也是建立在之前美联储与欧央行的政策预期基础上的策略模型。

关于A股投资，问题公司爆雷走熊与优质公司持续走牛并不矛盾！

最近对A股市场供求影响比较大的一件事是MSCI可能将A股权重占比从5%提高到20%，既然这是大势所趋，那为何要等到别人收获时才入场播种？这可能是近期外资持续大比例净买入的因素。证监会新主席到位后，积极支持内资机构投资者保险公司与券商增加权益类投资，这一举措是正确和及时的，如果在低估值悲观时国内机构依然低配权益，眼睁睁看着便宜筹码被外资买走，那未来高位时必然是这批踏空的国内机构来当接盘侠。

在经济下行预期强烈，问题公司业绩暴雷成为现实的情况下，为何股市整体却不再下跌了？业余投资者或许觉得这很反常不合理，但这往往就是规律本身。从2015年以来A股市场股价与估值持续下行，不就是在对眼下的事情做出提前反应么，或许市场已经充分in price了。熊市后期就是这样的特点：长期下跌后整体估值很便宜、经济现实很困难、大家情绪很悲观、投资者被打脸打怕了，对于政府开始大力度采取的逆周期政策措施也视而不见或认为没用。但是继续有大的利空出来时，市场却跌不动了。这与牛市泡沫后期特征正好反向对称。大家都认为“该跌”但是“不跌”了，事情发展到这种程度就到了该变化的时候了。在2018年系统性冲击的阴影下，多数人对今年始终难以摆脱熊市的阴影，这非常符合人性，但是市场恰恰是反人性的。

A股的投资策略：

1、在长期下跌后，情绪悲观估值便宜的阶段，贪婪要开始取代恐惧了。抛弃熊市的投资模式，选择震荡市的投资模式。也就是在市场集体乐观时要适当降低风险敞口，市场悲观和犹豫时可以适当提升风险敞口；

2、结构重于仓位，大的系统性风险已经释放充分了，基准仓位下限要适当提升。结构上要聚焦优质公司，优质公司大致分为两类：一类是这一轮调整充分、估值有吸引力的优质龙头白马型公司，这类公司中期受益于外资的持续流入；第二类是各细分行业中有竞争优势、成长空间大、成长速度快、业绩确定性高的未来的蓝筹公司，这类成长股中孕育十倍二十倍股，时间是他们的朋友，熊市给了最珍贵的播种时机。

不是你不明白，这世界变化快！我们似乎刚刚想清楚了一些事情，但是……世界又变化了！

                                              吴伟志

                                            20190203

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